“금리가 오르면 주식이 빠진다”는 상식을 한 번 뒤집어 보려고 합니다. 결론부터 말씀드리면, 금리가 오르냐 내리냐보다 왜 움직이느냐가 훨씬 중요합니다. 같은 금리 상승이라도 기업 이익이 더 빨리 늘면 주식은 오르고, 같은 금리 하락이라도 경기가 꺾여서 내리는 것이라면 주식은 빠집니다. 그래서 이 글은 금리를 방향이 아니라 원인으로 일곱 갈래로 나눠서 봅니다. 뒷부분에는 11월 미국 중간선거가 이 갈래를 어떻게 판정하는지도 붙였습니다.
지금 우리가 서 있는 자리
9월 14일 미국 10년물 금리는 장중 5.00%를 넘었다가 4.99%로 마감했고, 30년물은 5.37%로 2007년 이후 가장 높습니다. 문제는 수준보다 속도입니다. 2주 만에 0.22%포인트가 올랐고, 2주 전 50%였던 9월 인상 확률은 92%까지 뛰었습니다. 이란 사태로 브렌트유는 100달러 위에 고착됐습니다.
다만 9월 12일 나온 8월 CPI를 보면 에너지를 뺀 근원물가는 전년비 2.5%에서 2.4%로 오히려 내려왔습니다. 그리고 기업이 국채보다 얼마나 비싸게 돈을 빌리는지 보여주는 회사채 가산금리는 2.7%로 아직 안정적입니다. 이 마지막 숫자가 중요한데, 뒤에서 다시 말씀드리겠습니다.
제가 쓰는 기준선은 두 개입니다. 10년물 4.5% 위는 경고 구간이라 신규 매수 규모를 절반으로 줄이고, 5.0%를 종가로 돌파하면 신규 매수를 전면 중단합니다. 9월 14일처럼 장중에 터치하고 4.99%로 마감한 날은 아직 발동이 아닙니다. 근접과 발동을 구분하지 않으면 장중 흔들림마다 규칙을 고치게 됩니다.
어느 갈래인지 고르는 네 가지 질문
첫째, 시장이 “이 정도면 안전하다”고 믿던 수준을 넘었나. 넘었습니다. 둘째, 속도가 빠른가. 빠릅니다.
셋째, 얼마나 오래 머무나. 요즘 “금리가 높은 채로 오래 간다”는 뜻의 H4L(Higher for Longer)이라는 말이 퍼지고 있습니다. 잠깐 올랐다 내려오면 태풍이 오려다 만 것이지만, 오래 간다는 두려움이 퍼지면 그때부터 자산 시장에 실제 영향이 옵니다. 지금이 그 두려움이 형성되는 단계입니다.
넷째, 왜 오르나. 지금은 전쟁으로 인한 유가, 물가 기대, 트럼프의 5,000달러 현금 지급 공약 같은 재정 문제, 그리고 빅테크가 채권을 사던 쪽에서 발행하는 쪽으로 바뀌고 일본 연기금이 돈을 본국으로 되가져가는 채권 수급 문제, 이 네 가지가 동시에 금리를 밀고 있습니다. 이 네 가지 원인이 각각 하나의 시나리오가 됩니다.
금리 상승 쪽 네 갈래
**첫째, 높게 횡보하는 경우(S1)**입니다. 연준이 올려도 장기금리는 제자리에 머물고, 주식은 박스권에서 실적 좋은 종목만 오르는 차별화 장세가 됩니다. 확률은 20% 정도로 봅니다.
**둘째, 유가와 전쟁이 밀어 올리는 물가형 급등(S2)**입니다. 유가가 110달러 위에 고착되고 근원물가까지 다시 오르면 금리와 원가가 동시에 부담이 돼서 주식은 빠집니다. 이때 버티는 건 에너지 기업뿐이고, 기름값이 원가에 직격되는 항공·운송·소비재가 가장 큰 타격을 받습니다. 확률은 20%입니다.
**셋째, 재정과 채권 수급이 밀어 올리는 급등, 이른바 채권 자경단 시나리오(S3)**입니다. 정부가 돈을 방만하게 쓰면 채권 시장이 국채를 팔아서 금리를 끌어올려 응징하는 것인데, 2022년 영국 감세안 때가 대표 사례입니다. 이 경우 30년물이 가장 크게 오르고, 리츠나 빚 많은 기업이 직격탄을 맞습니다. 8월 CPI에서 근원물가가 안정으로 나왔기 때문에 지금 금리를 미는 주범은 물가가 아니라 이 재정 쪽이라고 보고, 확률을 25%로 가장 높게 두었습니다.
**넷째, 설비투자가 주도하는 성장형 상승(S4)**입니다. 금리가 올라도 기업 이익이 더 빨리 늘어서 주식이 같이 오르는 경우입니다. 반도체, 전력설비, 산업재가 주도하고, 금리가 오르는데도 주식을 사는 유일한 갈래입니다. 다만 그 조건인 이익 전망 상향, 금리와 주식의 동반 상승, 외국인 순매수는 아직 하나도 켜지지 않았습니다. 확률은 10%입니다.
| 갈래 | 이름 | 금리 | 주식 | 확률 | 비고 |
|---|---|---|---|---|---|
| S1 | 높게 횡보 | ↔ | ↔ | 20% | 실적 차별화 장세 |
| S2 | 유가·전쟁발 물가형 급등 | ↑ | ↓ | 20% | 에너지만 버팀 |
| S3 | 재정·채권 수급형 급등 | ↑ | ↓ | 25% | 지금의 주범 |
| S4 | 설비투자 성장형 상승 | ↑ | ↑ | 10% | 유일한 매수 갈래 |
| S5 | 물가 안정 완만 하락 | ↓ | ↑ | 15% | |
| S6 | 인하 사이클 시작 | ↓ | ↑ | 3% | |
| S7 | 경기 쇼크 급락 | ↓ | ↓ | 7% | 가산금리가 판정 |
금리 하락 쪽 세 갈래, 회사채 가산금리가 가른다
물가가 안정돼서 완만하게 내려오는 경우(S5), 본격적인 인하 사이클이 시작되는 경우(S6), 그리고 경기 쇼크로 급락하는 경우(S7)입니다. 앞의 둘은 주식에 호재이고 성장주와 중소형주, 장기 채권이 오릅니다.
그런데 세 번째 경기 쇼크는 정반대입니다. 금리가 내리는데 회사채 가산금리(회사채 금리에서 국채 금리를 뺀 차이)가 급하게 오르고 고용이 꺾이면, 그 금리 하락은 호재가 아니라 경보입니다. 같은 자산이 전부 반대로 움직이고, 필수소비재와 단기 국채, 달러만 남습니다.
그래서 아까 회사채 가산금리가 중요하다고 말씀드린 것입니다. 금리 하락이 좋은 하락인지 나쁜 하락인지를 가르는 것이 바로 이 숫자입니다.
지금의 대응과 세 가지 경계 신호
지금은 금리 상승과 주식 하락이 같이 가는 구간이고, 원인은 유가와 재정이 겹쳐 있습니다. 어느 쪽이든 새로 사지 않는 것이 답입니다. 보유분을 줄인다면 폭락하는 날이 아니라 힘 있게 반등하는 날에 줄입니다.
그리고 경계 신호가 있습니다. 단기 금리가 장기보다 더 오르고 있고(2주간 2년물 +0.32%포인트, 10년물 +0.22%포인트), 한 달 내내 약했던 달러가 다시 강해지기 시작했습니다(달러원 1,350원 재돌파). 이 두 가지는 시장이 안전자산으로 쏠리기 시작하는 초기 신호입니다. 여기에 회사채 가산금리 확대까지 겹치면 경기 쇼크 갈래로 넘어간다고 보고, 매일 이 세 가지를 확인하고 있습니다.
다시 사는 조건
두 가지입니다. 10년물이 4.5% 아래에서 마감하거나, 이익 전망이 올라가면서 금리와 주식이 같이 오르는 것을 확인하는 것입니다. 한국 주식은 어느 갈래든 외국인이 3일 연속 순매수하는 것을 본 뒤에 움직입니다. 하루짜리 순매수는 여러 번 실패했기 때문에 3일 조건을 붙였습니다. 주식이 오르려면 유가 하락, 금리 안정, 기업 이익 유지, 이 세 가지가 같이 확인돼야 합니다.
앞으로 볼 날짜
9월 15일 스테이블코인 법안 표결은 통과되면 국채 수요가 늘어 금리 안정 재료가 되고, 부결되면 재정형 급등 쪽으로 기웁니다. 9월 16일 FOMC는 인상 자체보다 인상 뒤에 장기금리가 제자리에 머무는지, 같이 뛰는지를 봐야 합니다. 9월 일본은행이 0.5%포인트를 올리면 엔화 자금 회수로 변동성이 커집니다. 그리고 11월 중간선거 전후로 5,000달러 공약이 현실화되는지, 재정을 갚으려는 의지가 행정부와 연준에서 나오는지가 재정형 시나리오의 최종 판정입니다.
이 마지막 항목은 따로 볼 가치가 있어서 아래에 이어 갑니다.
중간선거, 집권당이 지는 패턴과 트럼프의 절박함
2차대전 이후 중간선거에서 대통령 소속 정당은 거의 매번 하원 의석을 잃었습니다. 예외는 1998년 클린턴(탄핵 역풍)과 2002년 부시(9·11 직후) 두 번뿐입니다. 트럼프 1기였던 2018년에도 공화당이 하원 40석을 잃었고, 바이든 때인 2022년엔 민주당이 하원을 내줬습니다. 당이 아니라 “집권당”이 지는 것입니다. 이유는 단순합니다. 대통령 지지자는 대선 때만 투표장에 나오고, 반대 진영은 중간선거에서 “심판” 동기로 더 결집합니다.
그래서 트럼프가 이길 생각이 없느냐 하면 반대입니다. 5,000달러 현금 지급 공약이 바로 “이 패턴을 돈으로 깨보겠다”는 신호입니다. 이길 생각이 없으면 적자를 1조 2,000억 달러 늘리는 공약을 꺼낼 이유가 없습니다. 중간선거 패배는 하원을 잃고 남은 2년간 예산·탄핵·청문회에 발이 묶이는 일이라, 어느 대통령보다 절박하게 이기려 합니다.
채권 시장이 무서워하는 것은 정확히 이 절박함입니다. 역사적으로 지는 선거를 이기려면 통상보다 훨씬 큰 돈을 풀어야 하고, 그것이 재정형 급등(S3)의 1번 트리거입니다. “패턴대로 진다”와 “이기려고 돈을 푼다”는 모순이 아니라 같은 그림의 앞뒷면이고, 시장은 후자의 비용을 지금 금리에 반영하고 있습니다.
선거 다음 12개월은 오른다, 단 2018년처럼 먼저 빠질 수 있다
1946년 이후 중간선거 다음 12개월 동안 S&P500은 한 번도 빠지지 않았습니다. 대통령 임기 3년차가 4년 중 가장 강한 해입니다. 이유는 승패가 아니라 “불확실성 해소”입니다. 결과가 뭐든 정해지면 돈이 움직이고, 특히 여야가 갈리는 분점 정부는 큰 정책 변화가 없어서 시장이 오히려 좋아합니다.
그런데 예외가 하나 있고, 지금과 닮았습니다. 2018년입니다. 트럼프가 하원을 잃은 그 중간선거 직후 4분기에 S&P500이 14% 빠졌습니다. 연준이 금리를 올리는 중이었기 때문입니다. 1년 뒤 2019년엔 29% 올라 “12개월 패턴”은 지켜졌지만, “연말 랠리”는 없었습니다. 즉 중간선거 효과는 상승 재료가 맞지만, 연준이 올리는 국면에서는 연말 랠리가 미뤄지거나 먼저 한 번 빠집니다. 지금이 딱 그 국면입니다.
졌을 때와 이겼을 때
졌을 때(하원을 민주당에 내줌, 역사적 기본값). 5,000달러 공약과 추가 감세는 하원에서 막힙니다. 채권 시장 입장에서는 재정 폭주 위험이 사라지는 것이라 장기금리가 먼저 안도하고 S3 압력이 풀립니다. 주식은 역설적으로 좋습니다. 분점 정부는 정책 서프라이즈가 없고 금리가 안정됩니다. 지도에서는 S3에서 S1 높게 횡보 또는 S5 물가 안정 하락으로 이동하는 경로입니다. 위험은 트럼프의 반응입니다. 의회가 막히면 관세·행정명령처럼 의회 없이 되는 수단으로 옮겨가고 연준에 대한 인하 압박이 세지는데, 이것은 변동성 재료입니다. 결론은 단기 흔들림 뒤 연말에서 내년 상반기 상승 확률이 높은 쪽입니다.
이겼을 때(상하원 모두 유지). 첫 반응은 랠리입니다. 감세 연장·규제 완화·“성장 정책 계속” 기대로 성장주와 중소형주가 먼저 뜁니다. 2016년 대선 직후 트럼프 랠리와 같은 그림입니다. 문제는 2주 뒤입니다. 공약이 진짜 입법으로 가면 적자 1조 2,000억 달러가 현실이 되고, 채권 시장이 30년물부터 응징합니다. 지도의 S3 확정 경로입니다. 이 경우 주식 랠리는 짧고, 장기금리가 5.5%를 향하면 리츠·고부채·고평가 성장주부터 되돌립니다. 유일한 탈출구는 S4 성장형입니다. 감세와 투자 촉진이 실제 기업 이익 상향으로 이어지고 금리와 주식이 같이 오르는 것을 확인하면 그때는 사는 갈래입니다. 결론은 랠리는 오지만 재정 의지가 안 보이면 금리가 랠리를 되가져가는 상승 뒤 조정형입니다.
어느 쪽이든 공통. 연말 랠리 여부는 선거보다 9월 16일 FOMC 이후 연준이 “한 번 더”를 접느냐에 달렸습니다. 2018년의 교훈은 연준이 올리는 동안은 선거 효과가 안 먹힌다는 것입니다. 선거 결과가 나오면 볼 것은 딱 두 가지입니다. 30년물이 선거 다음 주에 내려오는가, 그리고 5,000달러 공약을 접는 발언이 나오는가. 이 둘이 확인되면 지도상 매수 재개 조건인 10년물 4.5% 아래 마감이 가까워집니다.
제 판단은 이렇습니다. 지면 채권이 먼저 안도하고 주식이 뒤따르는 “느리지만 긴 상승”, 이기면 주식이 먼저 뛰고 채권이 발목 잡는 “빠르지만 짧은 상승”입니다. 포지션은 선거 전에 미리 잡지 않고, 선거 뒤 30년물 방향을 보고 들어가는 것이 맞습니다. 어차피 12개월 패턴은 선거 다음 날부터 시작되는 것이 아니라 1년에 걸쳐 나오니, 첫 주를 놓쳐도 늦지 않습니다.
정리
금리는 방향이 아니라 원인으로 읽어야 합니다. 지금은 재정과 유가가 함께 금리를 밀어 올리는 구간이라 새로 사지 않고 반등에서 줄이는 것이 답이고, 금리가 오르는데도 살 수 있는 유일한 경우인 성장형 시나리오의 조건은 아직 켜지지 않았습니다. 좋은 하락과 나쁜 하락은 회사채 가산금리가 가르고, 재정형 시나리오의 최종 판정은 11월 중간선거 뒤 30년물과 5,000달러 공약의 향방이 내립니다. 이 확률들은 9월 16일 FOMC가 지나면 다시 매기겠습니다.
데이터: 미국 세인트루이스 연준 FRED(9월 10일·14일 마감), 미국 노동통계국 8월 CPI(9월 12일), CME 페드워치. 시나리오 확률은 주관적 추정이며 향후 1~3개월 기준입니다.
본 글은 공개된 시장 데이터와 언론 보도를 정리한 것으로, 특정 종목의 매수·매도를 권유하지 않습니다. 본문의 매수·매도 기준선은 글쓴이가 스스로 지키는 규칙이며, 투자 판단의 최종 책임은 투자자 본인에게 있습니다.
💬 댓글 (0)